Sonntag, 28. Februar 2010

Kerninflation: Was wirklich hinter dem Konzept steckt

Paul Krugman befürchtet aufgrund der aktuellen Preisentwicklung einen kontinuierlichen Prozess der Disinflation, der in nicht allzu langer Zeit in einer Deflation münden könnte. Das bietet Gelegenheit, einen näheren Blick auf das Konzept der Kerninflation zu werfen. Die Kerninflationsrate schliesst die schwankungsanfälligen Preise für Lebensmittel und Energie aus. Aber es gibt auch alternative Berechnungsmethoden wie "trimmed-mean" ("getrimmte Bemessung") und „median inflation“, erklärt Krugman. Um Missverständnissen vorzubeugen: Die Kerninflation ist nicht für die Berechnung der Anpassungen von Lebenshaltungskosten für die Sozialversicherung gedacht. Diejenigen Menschen, die sie für ein „dummes Konzept“ halten, weil man auch für Lebensmittel und Gas Geld ausgeben muss, und diese Preisbewegungen daher mitgerechnet werden sollten, verfehlen den Punkt, hält Krugman fest. Die Kerninflation soll nicht die Entwicklung der Lebenshaltungskosten messen, sondern die „Inflation Inertia“, d.h. die Trägheit der Inflation, oder Inflationspersistenz.


Median Consumer Price Index, Graph: Fed Cleveland

Manche Preise in der Wirtschaft schwanken angesichts von Angebot und Nachfrage die ganze Zeit, bemerkt Krugman. Manche hingegen sind nicht so volatil, weil sie von oligopolistischen Unternehmen festgelegt oder in langen zeitlich befristigen Verträgen verhandelt werden. Und sie werden nur in Zeitabständen zwischen Monaten oder Jahren wieder revidiert, erklärt Krugman, so wie es mit vielen Lohnverhandlungen geschieht, die nicht oft angepasst werden. Diese werden mit der künftigen Inflation im Auge festgesetzt. Wichtig ist, sich zu vergegenwärtigen, dass die Festpreise, die nur in regelmässigen Abständen überprüft werden, beim Wiederanlauf einen Aufholeffekt involvieren. Was heisst das? Krugman erläutert es anhand eines Beispiels: Wenn ich meine Preise einmal im Jahr festlege, und die allgemeine Inflationsrate 10% beträgt, dann werden meine Preise beim Wiederanlauf wahrscheinlich 5% niedriger sein als sie sollten. Beachte hier den Effekt der Antizipation der künftigen Inflationsentwicklung. Und ich werde meine Preise um 10% höher stellen, auch wenn Angebot und Nachfrage mehr oder weniger ausgeglichen sind. Nun stellen Sie sich eine Wirtschaft vor, in der jeder so handelt, fragt Krugman. Was uns das sagt, ist, dass die Inflation sich selbst erhalten wird (self-perpetuating). Es sei denn, es gibt einen Überschuss an Angebot oder Nachfrage. Wenn insbesondere Erwartungen von sagen wir 10% Inflation sich in die Wirtschaft „einbetten“ (einlagern), dann wird es einen langen Zeitraum beanspruchen, „locker zu lassen“, wie es in den früheren 1980er Jahren der Fall war. Nun wieder zurück zur Inflationsbemessung: Wichtig ist, den Überblick über diese Art von Inflation zu behalten (nach oben und nach unten), hält Krugman fest. Weil, wenn sich die Inflation einmal eingebettet (embedded inflation) hat, dann wird es schwer, sie loszuwerden, genau wie im Fall von Japan mit der eingebetteten Deflation (embedded deflation). In der realen Wirtschaft aber verhalten sich nur einige Güter so, manche nicht, weil deren Preise mit Angebot und Nachrage stark schwanken und auf diese Weise keine Trägkeit der Inflation zeigen. Daher brauchen wir Massnahmen, die helfen, das „Signal aus dem Lärm“ herauszuholen, um auf diese Weise zum Trägheit-Teil der Angelegenheit zu kommen, schlussfolgert Krugman. Die Standard-Massnahme dafür ist, erklärt Krugman, die nicht-trägen Preise herauszunehmen: Lebensmittel und Energie. Das ist aber wiederum nicht die ganze Geschichte. Weil selbst die Standardmassnahmen für Kerninflation in letzter Zeit ein wenig unregelmässig geworden sind. Daher kommt jetzt die zunehmende Präferenz unter Ökonomen für Bemessungsmassnahmen wie „median“ und „trimmed“, welche Preise, die sich von Monat zu Monat stark bewegen, isolieren.

Fazit: Japan („embedded deflation“) lässt grüssen.

Samstag, 27. Februar 2010

FDIC schliesst weitere zwei Banken

Die FDIC hat am Freitag laut Washington Post 2 weitere Banken in Nevada und Washington geschlossen. Damit ist die Anzahl der Banken, die im Jahre 2010 pleite gingen, auf 22 gestiegen. Die beiden Banken verfügen insgesamt über ein Anlagevermögen von 768,90 Mio. $. Die Einlagen der zwei Banken belaufen sich auf insgesamt 496,20 Mio. $.

Bankpleiten:
2010: 22
2009: 140
2008: 25
2007: 3

Die anhaltende Konjunkturschwäche, die hohe Arbeitslosenquote, der Verfall der Eigenheimpreise und steigende Kreditausfälle beschleunigen die Anzahl der Bankpleiten. Die Anzahl der sog. „Problem-Banken" legte nun auf 702 zu. Im Vergleich: Auf der Liste der FDIC erschienen im III. Quartal 552 Bank-Namen. Die FDIC (Einlagensicherungsbehörde) ist im vergangenen Jahr in die rote Zahlen gerutscht. Im IV. Quartal verbuchte die Behörde ein Defizit von 20 Mrd. $.

Freitag, 26. Februar 2010

China’s Devisenreserven: Eine unendliche Geschichte

China’s unermesslich anmutende Fremdwährungsreserven werden leicht zum Stein des Anstosses. Müssen die USA China befürchten, weil Chinas Guthaben an US-Staatsanleihen dem Land eine wirtschaftliche und politische Macht gegenüber Washington verleihen? Hält die gewaltige Anhäufung an Dollar-Guthaben Chinas die USA davon ab, Druck auf Peking zur Aufwertung des Renminbi auszuüben? Simon Johnson verneint die Frage in seinem Blog. Eine andere Frage ist aber, ob China die USA befürchten muss? Wegen der negativen Auswirkungen einer plötzlichen Aufwertung des Renminbi auf die chinesische Produktion und der Gefahr, in Rezession zu rutschen. Dieses Szenario ist kaum wahrscheinlich, beteuert Johnson. Selbst wenn die USA beschliessen würden, auf China in Sachen Wechselkurse Druck auszuüben, fehlen derzeit wirksame Instrumente, dieses Ziel zu realisieren, schreibt der MIT-Professor in Baseline Scenario.

Der IWF bietet sich dabei nicht an, weil es durch den IWF einfach nicht funktioniert. Was ist mit der WTO? Die Welthandelsorganisation verfügt über keine ausreichenden Kompetenzen in Sachen Wechselkurse. Eine Sackgasse also, stellt Johnson resignierend fest. Der US-Kongress könnte mit bilateralen Massnahmen androhen. Das ist aber mit Kollateralschäden verbunden, erklärt Johnson. Eine Art Handelskrieg anzuzetteln, ist nicht oppurtun, resümiert der ehem. Chefökonom des IWF. Es wäre viel besser, die WTO gegen Wechselkurs-Manipulationen aufzurüsten. Aber das wird eine Weile dauern, argumentiert Johnson. Selbst im besten Fall würde sich ein wirksamer Druck auf China nur langsam aufbauen lassen. Andererseits wird der Schaden grösser, wenn China sich standhaft weigert, die Landeswährung aufzuwerten.

Fazit: „Wir müssen China nicht befürchten. Unsere Probleme sind über uns selbst“, schlussfolgert Johnson. China sollte aber v.a. Angst vor unbeabsichtigten Folgen seiner eigenen Währungspolitik haben.

US-Wirtschaftswachstum: +5,9% im IV. Quartal

Die US-Wirtschaft ist im IV. Quartal stärker als ursprünglich geschätzt gewachsen. Das BIP legte von Oktober bis Dezember annualisiert um 5,9% zu. In US-Dollar beträgt die Wirtschaftsleistung 14'461 Mrd. $. Das geht aus der zweiten Schätzung des Bureau of Economic Analysis (BEA) hervor. Zuvor ging die Behörde von einem Zuwachs von 5,7% aus. Im III. Quartal 2009 war die Wirtschaft um 2,2% gewachsen. Das BIP-Wachstum ist v.a. auf die Lageranpassungen (3,88%), Ausfuhren (22,4%) und private Konsumausgaben (1,7%) zurückzuführen. Das reale BIP ist im Gesamtjahr 2009 um 2,4% eingeschrumpft, so stark wie seit 1946 nicht mehr.


Das reale BIP-Wachstum vom Quartal zu Quartal, Graph: BEA, Febr 26, 2010

Unternehmensinvestitionen fielen im Gesamjahr 2009 so stark wie seit 1942 nicht mehr.

Die Zunahme des realen BIP im IV. Quartal ist der Ausdruck einer Verlangsamung der Geschwindigkeit, mit der Unternehmen ihre Warenvorräte abbauen. Der Lagerabbau setzte sich mittlerweile das 7. Quartal in Folge fort. Der Abbau im IV. Quartal fiel aber im Vergleich zum III. Quartal etwas niedriger aus.

China’s Devisenreserven: Ein Buch mit sieben Siegeln?

Simon Johnson hat gestern als Panelist in einer Anhörung zum Thema „US Debt to China: Verpflechtungen und Folgen“ vor der parteiübergreifenden Kommission für „USA-China Economic and Security Review“ Stellung genommen. Johnson redete darüber, ob „die chinesischen Reserven uns daran hindern, Druck auf die Behörden des Landes zur Neubewertung (d.h. Aufwertung) des Renminbi auszuüben“. Er argumentiert in einem Essay in NYT, dass diese Ansicht falsch ist und die Situation völlig verkennt. Der ehem. Chefökonom des IWF weist darauf hin, dass der genaue Betrag der chinesischen Fremdwährungsreserven aufgrund der öffentlich verfügbaren Informationen nicht kenntlich ist. Eine vernünftige Annahme lautet aber auf 1'000 Mrd. $ an US-Staatspapieren. Das wäre rund die Hälfte der US-Staatsanleihen in den Händen von ausländischen Investoren, welche Ende 2009 2'374 Mrd. $ betrug. Und das macht rund 1/7 aller ausstehenden US-Staatspapiere (7'270 Mrd. $ Stand: Ende 2009) aus.


China's Fremdwährungsreserven, Graph: Bloomberg.com

China hält so hohe Reserven, weil es im Markt interveniert, indem es US-Dollar kauft, um den Wert der eigenen Währung niedrig zu halten.Es ist im Interesse sowohl der USA als auch der globalen Wirtschaft, dass China seiner Landeswährung erlaubt, sich aufzuwerten, erklärt Johnson. Würde China mit seinen Interventionen aufhören, würde sich Renminbi wesentlich aufwerten, wahrscheinlich um 20 bis 40%, schätzt Johnson. Was wären die Auswirkungen? (1) Der US-Dollar würde sich gegen den chinesischen Renminbi abwerten, hält Johnson fest. (2) Die Wertveränderung des US-Dollars würde das Exportgeschäft der USA ankurbeln und die Wettbewerbsfähigkeit des Landes verbessern. (3) Selbst eine reale Abwertung um 20% würde keinen signifikanten Einfluss auf die Inflation ausüben. Die Fed wäre daher nicht gezwungen, die Leitzinsen zu erhöhen. (4) Die Auswirkung auf kurzfristige amerikanische Zinsen wäre minimal oder nicht-existent, betont Johnson.

Fazit: Johnson vertritt die Meinung, dass der gegenwärtige Stand der Geldpolitik (niedrige, stabile Inflationserwartungen) den idealen Moment dafür biete, Druck auf Peking zur Aufwertung seiner Währung auszuüben.

SFP-Auktionen: Liquiditätsumkehr

Das amerikanische Schatzamt hat am Mittwoch mit den SFP-Versteigerungen begonnen. Pro Woche werden 25 Mrd. $ an SFP-Schatzwechsel versteigert. Ziel ist, dem Markt in den kommenden Monaten 200 Mrd. $ über das Supplementary Financing Program (SFP) an Liquidität abzuschöpfen. Die sog. Überschussreserven im Bankensystem belaufen sich auf rund 1'200 Mrd. $. Das SFP soll also ca. 17% davon abbauen. Wie geschieht das? Das Schatzamt nimmt die Erlöse aus SFP-Auktionen und überweist sie auf das Konto der US-Notenbank. Auf diese Weise wird dem Bankensystem Liquidität abgezogen. Das heisst, dass die Überschussreserven der Geschäftsbanken abnehmen wird. Investoren, die diese SFP-Schatzwechsel kaufen, werden das Geld auf das Konto des Schatzamtes übertragen. Das US-Schatzamt wird dann seinerseits das Geld auf sein Konto bei der US-Notenbank einlegen und damit dem Bankensystem Liquiditität abschöpfen. Das Geld wird schliesslich auf dem Konto des Schatzamtes bei der Notenbank (Fed) „auf unbestimmte Zeit gelagert“ und es kann vom Schatzamt nicht ausgegeben werden. Sonst landet das Geld wieder im Bankensystem und erhöht die Überschussreserven.


Überschussreserven, Graph: Courtesy of Stephen Hull und Sophia Drossos, Morgan Stanley

Die Ausdehnung des SFP dient dazu, das Wachstum von anderen Posten auf der Aktivseite der Bilanz auszugleichen. Während die SFP-Schatzwechsel die überschüssige Liquidität verkleinern werden, wird die Aktion viel mehr die Zusammensetzung der Verbindlichkeiten in der Fed-Bilanz verändern, wie Stephen Hull und Sophia Drossos, Morgan Stanley Ökonomen betonen. Doch handelt es sich dabei um einen wichtigen Schritt auf dem Weg zum Abbau von ausserordentlichen Massnahmen, die die Fed im Zuge der Finanzkrise getroffen hat. Jenseits des SFP wird die Fed weiter mittels „term deposit“ (Termineinlagen) und „reverse repo“ Liquidität abziehen.

Donnerstag, 25. Februar 2010

US-Haushaltsdefizit und Staatsverschuldung

Die Fed berichtet in ihrem „Monetary Policy to the Congress“, dass das Haushaltsdefizit im Fiskaljahr 2009 markant gestiegen ist. Mit 1'400 Mrd. $ liegt das Defizit um etwa 1'000 Mrd. $ höher als im Fiskaljahr 2008. Als Gründe gibt die Fed namentlich an: (1) Die Auswirkungen der schwachen Wirtschaft auf Einnahmen und Ausgaben, (2) das Konjunkturprogramm (genannt ARRA: American Recovery and Reinvestment Act), (3) Troubled Asset Relief Program (TARP) und (4) die staatliche Zwangverwaltung („conservatorship“) von Hypothkenfinanzierern (sog. GSEs). Das Defizit wird im Geschäftsjahr 2010 voraussichtlich hoch bleiben, bemerkt die US-Notenbank. Das Congressional Budget Office (eine unabhängige Behörde des US-Kongresses) schätze, dass das Haushaltsdefizit in diesem Fiskaljahr 1'300 Mrd. $ betragen werde. Die Staatsverschuldung dürfte 60% des nominalen BIP erreichen. Das ist das höchste Niveau seit den 1950er Jahren. Hier ist eine anschauliche Abbildung:


Staatseinnahmen und –ausgaben, 1989-2009, Graph: Fed, Monetary Policy to the Congress

Der tiefe Rückfall der Wirtschaftsaktivität während 2008 und in der ersten Jahreshälfte von 2009 hat sich laut Fed in stark niedrigen Steuereinnahmen niedergeschlagen. Nach einer Abnahme um 2% im Fiskaljahr 2008 seien Staatseinnahmen im Fiskaljahr 2009 um 18% eingebrochen. Auffallend niedrig seien Einnahmen aus Unternehmenssteuern gewesen, berichtet die US-Notenbank. Während die Ausgaben im Zusammenhang mit TARP, der staatlichen Zwangsverwaltung für GSEs erheblich viel zum Anstieg der Staatsausgaben beigetragen haben, seien die Ausgaben ohne diese Posten relativ steil um 10% geklettert. Die Staatsausgaben für Verbrauch und Investitionen legten in der zweiten Jahreshälfte 2009 um 4% (siehe die zweite Abbildung) zu. Die Staatsschulden sind durch das ganze Jahr 2009 gestiegen und betrugen am Ende des Jahres 50% des BIP, teilt die Fed mit. Das Schatzamt habe die Anzahl von Versteigerungen auf einen Rekordwert erhöht, um das alles zu finanzieren. Die Nachfrage nach US-Staatsanleihen habe Schritt gehalten. Die Bietungsquote („bid-to-cover ratio“) sei bei diesen Auktionen im allgemeinen stark gewesen. Die ausländische Nachfrage sei solide gewesen, berichtet die Fed.

Fazit: Die US-Notenbank scheint nicht besonders besorgt.


Veränderung in real Staatsausgaben, 2003-2009,Graph: Fed, Monetary Policy to the Congress

Credit Default Swaps: Wenn der Schwanz mit dem Hund wedelt

Das Stimmungsbarometer am Derivatemarkt für Athen sinkt weiter. Die Risikoprämien für Kreditabsicherungen (Credit Default Swaps: CDS) für griechische Staatsanleihen schiessen durch die Decke. Wird Griechenland gerettet oder nicht? Kenneth Rogoff warnt im Sog der anhaltenden Finanzkrise im allgemeinen vor Staatspleiten. Der ehem. Chefökonom des Internationalen Währungsfonds (IWF) sagte in Tokio, dass es sehr schwer sei, den Zeitpunkt zu benennen, aber es werde passieren. Die Risikoprämien für Kontrakte mit einer Laufzeit von 5 Jahren für Staatspapiere Griechenlands notierten gestern auf 385 Basispunkten. Es gibt grundsätzlich drei Kanäle, über die die Angst der Investoren um die Kreditwürdigkeit des betreffenden Staats zum Ausdruck kommt. (1) Die Bonitätsnoten der Ratingagenturen für Länder, (2) die Renditedifferenzen (spreads) am Anleihenmarkt und (3) die Credit Default Swaps (CDS: Kreditausfall-Swaps).

Nun drohen Standard & Poor’s („BBB+“) und Moody’s („A2“) Griechenland mit der Herabstufung des Ratings um mehrere Stufen. Eine Senkung der Bonitätsnote Griechenlands würde die Refinanzierung des Landes erheblich erschweren. Während täglich immer mehr Einzelheiten über die von renommierten Banken eingefädelten, konspirativen Währungstauschgeschäfte bekannt werden, fragt sich angesichts der dramatischen Entwicklung des Kreditrisikos Griechenlands, ob dieselben Banken, die Griechenland geholfen haben, den wahren Schuldenstand des Landes zu verschleiern, jetzt selbst dagegen wetten, dass das Land seine Schulden nicht bedienen kann? Die Frage bildet den Inhalt eines Artikels von New York Times. Die amerikanische Tageszeitung bringt in diesem Zusammenhang den erst neulich lanciertenMarkit iTraxx SovX Western Europe Index ins Spiel. Der Index, der die Ausfallrisiken von Staaten misst, wurde schliesslich (unterstützt von Goldman Sachs) von JP Morgan Chase und einem Dutzend von Banken gegründet (im Sept. 2009). Die Kontrakte, die in diesem Index gehandelt werden, haben im Februar einen Wert von 109 Mrd. $ erreicht. Im Vergleich: Januar 52,9 Mrd. $. Unter den europäischen Banken, die im Handel auffallen, befinden sich bekannte Namen wie Credit Suisse, Société Générale, BNP Paribas und Deutsche Bank.

Interview: Prof. Steve Keen, University of Western Sydney

Steve Keen is Associate Professor in economics and finance at the University of Western Sydney. His recent works mostly focus on modelling and simulation of financial instability.

Why does the global economy stuck in a Minsky-Moment still now?

The financial system developed after WWII left large chinks through which the Ponzi behaviour that led to the Great Depression could recur. Key here was the definition of capital assets—shares and property—that made it possible for leveraged speculation on asset prices to be profitable for individual speculators. Over time the temptation this gave to debt enabled the banking system to return to the same irresponsible behaviours that caused the Great Depression. This resulted in an almost exponential rise in debt levels since 1945 in America.


Cumulative US Debt to GDP Ratios, Graph: Prof. Steve Keen

These sectoral breakdowns show that business debt followed the „ratcheting up“ pattern that Minsky noted happened for genuine investment, but the financial sector debt grew effectively exponentially as Ponzi behaviour came to dominate the whole sector.

In my opinion this tendency to more and more Ponzi financing would have reached a natural peak in 1987 and led to a mild Depression then, were it not for the interventions of the Federal Reserve, which encouraged the Ponzi behaviour to recommence in a new sector. So once lending to commercial real estate failed in the 1980s, lending shifted to the Savings and Loans; then from there to the DotComs; and from there to the Subprimes. Each time it was a continuation of the capacity of the financial system to endogenously expand credit leading it to give credit to whichever social group it could entice to take it on, with them being seduced into debt by the prospect of leveraged gains.


US Business Debt, Graph: Prof. Steve Keen


US Finance Sector Debt, Graph: Prof. Steve Keen

The short-term price stability seems threatened by the risk of deflation, as the latest CPI data showed that the core rate in January slipped below zero for the first time since 1982. But why doesn’t the consensus of macroeconomic forecast signal any decline in inflation?

Conventional macroeconomists follow the neoclassical approach, and that school of thought has simplistic theories of inflation which blame the government for “printing too much money”. Since the government is doing just that I think they therefore expect inflation. In fact since the money supply is endogenously set, and since lenders no longer want to take on more risk via lending, the money is not being lent out and inflation is not resulting.

Instead the system is imploding, if slowly, for the same reasons that Fisher gave in the 1930s: the private sector is cutting margins to try to get market share and thus pay down its own debt levels, but in the process it is causing deflation.

What role do you think the ECB has played for the crisis in the euro zone right now? In a matter of fact the ECB has supported with its dogmatic monetary policy (i.e. excessively tight, inflation targeting too low etc.) the appreciation of the Euro.

The ECB plays a major role since under the Maastricht treaty it is only obliged to fund fiscal deficits of up to 3% of GDP. Since many Euro countries face deficits four times that, up to 75% of the government deficits must be met by bond sales onto the private market. This will cause spreads to blowout and may even result in bond offers not being fully subscribed, forcing governments to cut back to spend within their revenues.

That will be a deflationary force at a time when governments should be running deficits. The ECB is also probably playing a major role in trying to maintain the power and importance of the financial sector, when a necessary step in getting out of this crisis is breaking that power.

Thank you very much.

Steve Keen is Associate Professor in economics and finance at the University of Western Sydney and author of the popular book “Debunking Economics”. He has over 40 academic publications on topics as diverse as financial instability, the money creation process, mathematical flaws in the conventional model of supply and demand etc. His “Debtwatch Blog” and website of “Debunking Economics”.

Gesamtwirtschaftliche Ersparnis

Die gesamtwirtschaftliche Ersparnis (d.h. Ersparnisse von Haushalten, Unternehmen und Staat abzüglich Belastungen durch Abschreibungen) bleibt in den USA im Jahre 2009gemessen an historischen Massstäben extrem niedrig, teilt die Fed in ihrem aktuellen Bericht an den US-Kongress mit. Die Quote verlief in den ersten drei Quartalen des Jahres im Durchschnitt mit 2 ½% negativ. Im Vergleich: 4% des BIP im Jahr 2006. Netto-Ersparnisse sind aufgrund des sich öffnenden Haushaltsdefizits und der sich verschlechternden Fiskallage der Bundesstaaten gesunken. Hier ist eine anschauliche Abbildung:


Net Saving, 1989-2009, Graph: Fed, Monetary Policy Report to the Congress, Febr. 2010

Private Ersparnisse sind während dieser Zeitperiode gestiegen. Gesamtwirtschaftliche Ersparnisse dürften hingegen angesichts des Budgetdefizits weiterhin niedrig verlaufen. Das anhaltend tiefe Niveau der gesamtwirtschaftlichen Ersparnisse werde wahrscheinlich in Verbindung mit niedrigen Investitionen und der schweren Kreditaufnahme aus dem Ausland den Anstieg des Lebensstandards der amerikanischen Einwohner im Lauf der Zeit begrenzen, bemerkt die Fed.

Gesamtwirtschaftliche Ersparnis = S
S = Y – C – G
Y=Gesamteinkommen
C=Konsum
G=Staatsverbrauch

Private Ersparnis
S(p)=Y – T – C
T=Nettosteuern.

Öffentliche Ersparnis
S(g)=T – G
G=Staatsausgaben.

Mittwoch, 24. Februar 2010

US-Notenbank: Aktuelle Prognosen für BIP, Arbeitslosigkeit und Inflation

Die US-Notenbank (Fed) hat heute ihre aktuellen Prognosen für Wirtschaftswachstum, Beschäftigung und Inflation veröffentlicht. Die Prognosen beruhen (1) auf Informationen, die bis Ende Januar 2010 zur Verfügung gestanden sind und (2) auf Annahmen eines jeden Teilnehmers (der Fed-Sitzung) über Faktoren, die auf die Wirtschaftsleistung auswirken könnten, einschliesslich der Bewertung der angemessenen Geldpolitik, hiess es in der Erklärung der Fed wörtlich. Unter „angemessener Geldpolitik“ versteht die Fed den künftigen Weg der Politik, dass die Teilnehmer (der Fed-Sitzung) am ehesten für die Konjunktur und Inflation für förderlich halten, unter Berücksichtigung der dualen Aufgaben der Fed: maximale Beschäftigung und stabile Preise. Die Teilnehmer erwarten i.d.R., dass es für die Wirtschaft einige Zeit dauern würde, sich mit ihrem langfristigen Weg zu konvergieren, erklärt die Fed, allerdings mit einer ansehlichen Minderheit, die der Ansicht sei, dass der Konvergenzprozess nach mehr als 5 bis 6 Jahren beginnen würde.




Monetary Policy Report, Graph: Fed, Febr. 24, 2010

SFP-Bills: Schatzwechsel des US-Finanzministeriums

Das amerikanische Schatzamt hat gestern angekündigt, die sog. SFP-Bills wiedereinzuführen. Es handelt sich dabei um Schatzwechsel des US-Treasury („Supplementary Financing Program“), welche die Fed bei der Abschöpfung der Überschussliquidität am Markt unterstützen sollen. Das Schatzamt will das Volumen des Programms, welches im Vorjahr suspendiert worden war, in den kommenden Monaten von 5 Mrd. $ auf 200 Mrd. $ erhöhen. Wöchentlich werden pro Versteigerung 25 Mrd. $ angeboten. Laufzeit 8 Wochen. Die Überschussreserven der Geschäftsbanken bei der Fed belaufen sich auf rund 1'100 Mrd. $. Bemerkenswert ist aber der Zeitpunkt der Wiederauferstehung der SFP-Wechsel, wie FT Alphaville hervorhebt. Erst vergangene Woche hat nämlich Fed-Chef Ben Bernanke drei Instrumente vorgestellt, um die Liquidität am Markt abzubauen, nachdem er zuvor den Diskontsatz um 25 Basispunkte auf 0,75% anhob.

Hat das Ganze damit zu tun, dass der grösste Teil der Vermögenswerte in der Bilanz der Fed aus Mortgage Backed Securities (MBS, rund 200 Mrd. $) besteht, welche dem Konvexität-Risiko ausgesetzt sind? Das Schatzamt wird zwar Zinsen auf Schatzwechsel zahlen, aber kalkulatorische Erträge („implicit returns“) für die Finanzierung bekommen, weil die Überschussreserven im Banken-System zurückgehen werden. Dadurch wird sich der Wert an Bankeinlagen verringern, worauf die Fed Zinsen zahlt.

Paradox of toil – Part Deux

Es war Paul Krugman, der im Dezember auf ein neues Phänomen im Zuge der anhaltenden Finanzkrise aufmerksam gemacht hatte: „paradox of toil“. Gestern ging auch Paul Kedrosky in seinem Blog auf das Thema ein. Worum geht es? Eine aktuelle Forschungsarbeit von Gauti Eggertsson zeigt auf, was mit der aggregierten Beschäftigung passiert, wenn jederman eines Tages aufsteht und beschliesst, mehr zu arbeiten. Das Research-Papier erklärt, dass die Beschäftigung unter bestimmten Voraussetzungen sinkt. Das heisst, dass es aggregiert zu einer weniger Arbeit kommt, da jeder mehr arbeiten will.

Die Bedingungen dafür, damit das "Paradox of Toil" funktioniert, sind (1) kurzfristige Nominalzinsen, die gleich null sind, (2) deflationärer Druck und (3) Kontraktion der Wirtschaftsleistung, so wie während der Grossen Depression in den 1930er Jahren in den USA und wahrscheinlich auch während der Finanzkrise von 2008 in grossen Teilen der Welt. Das „Paradox of Toil“ ist also mit der keynesianischer Idee von „Paradox of Thrift“ eng verknüpft. Beide gelten als Beispiele für „fallacy of composition“ (auf deutsch: „Konkurrenz-Paradoxen“). Peter Bofinger beschreibt die „Rationalitätsfalle“ in seinem Lehrbuch „Grundzüge der Volkswirtschaftslehre“ mit dem Beispiel in einer Theateraufführung. Ein Besucher, der aufsteht, kann seine Sicht verbessern. Aber wenn auch die dahinter sitzenden Besucher aufstehen, um keine Verschlechterung ihrer Sicht in Kauf zu nehmen, steht am Ende eines solchen Prozesses der ganze Saal. Und kein Besucher sieht mehr als wenn alle wieder sitzen würden. Das heisst, dass die individuelle Rationalität sich nicht mit der kollektiven Rationalität eindeckt. Ein weiteres Beispiel ist die aus der Sicht eines Unternehmens vorteilhaft erscheinende Lohnsenkung der Mitarbeiter, um auf diese Weise Produkte zu geringeren Kosten anzubieten. Da eine allgemeine Lohnsenkung für die gesamte Wirtschaft mit einem Rückgang der aggregierten Nachfrage einhergeht, wirkt sich die Massnahme auf alle Unternehmen nachteilig aus.

FDIC-Bericht: Anzahl der angeschlagenen Banken steigt

Nach dem aktuellen Bericht der FDIC (amerikanische Einlagensicherungsfonds) ist die Anzahl der sog. Problem-Banken Ende 2009 auf 702 gestiegen, verglichen mit 252 zu Beginn des Jahres. Das ist der höchste Wert seit 16 Jahren. Nicht alle diese Banken sind zum Scheitern verurteilt, teilte die Behörde mit. Allerdings ist mit einer Zuspitzung der Bankpleiten in diesem Jahr zu rechnen. Die Behörde hat darauf hingewiesen, dass sie zusätzliche Verluste in Höhe von 20 Mrd. $ bis 2013 decken muss. Wenn sich die Wirtschaft verschlechtern sollte, könnte die Rechnung sogar höher ausfallen. Der Einlagensicherungsfonds ist weiter ins Minus gerutscht. Die Behörde hat für das IV. Quartal einen Verlust von 20,9 Mrd. $ verbucht. Im Vergleich belief sich der Verlust im III. Quartal auf 8,2 Mrd. $. Sheila Bair, FDIC-Chefin sagte, dass die Behörde das Geld habe, das sie benötige. Und es sei unwahrscheinlich, dass die FDIC ihre Notfall-Kreditlinie beim amerikanischen Finanzministerium in Anspruch nehmen müsste, obwohl sie diesen Schritt nicht ausschliesst.


DIF (Deposit Insurance Fund) Reserve Ratios, Graph: FDIC Report IV. Q. 2009, Febr. 2010

Manche Eckpunkte von Banken, die von der FDIC versichert werden:

Netto-Gewinn: 914 Mio. $ (IV. Quartal 2009)
Rückstellungen sind nach wie vor hoch
Netto-Gewinn: 12,5 Mrd. $ (Gesamtjahr 2009)
Tempo der Verschlechterung im Bereich „Asset Quality“-Indikatoren hat sich verlangsamt
Kreditvergabe: das 6. Quartal in Folge fallend.

Die FDIC hat im vergangenen Jahr beschlossen, die von ihr regulierten Banken (ca. 8'100) zu bitten, die Gebühren für die nächsten 3 Jahre im voraus zu zahlen. Auf diese Weise will die FDIC-Chefin rund 46 Mrd. $ einnehmen. Zudem will Sheila Bair zum Schutz des Fonds, eine Anleihe ausgeben, welche durch die Aktiva der gesicherten Banken verbrieft und staatlich garantiert werden soll. Das Programm zielt auf Versicherungen, Pensionsfonds und Mutual Fonds ab.

Dienstag, 23. Februar 2010

Wie verdorben ist das Finanzsystem?

Jerry Corrigan, der geschäftsführende Direktor von Goldman Sachs hat gestern (hat tip Bloomberg TV) vor einem Parlamentsausschuss in London eingeräumt, Griechenland beim Beitritt zur europäischen Währungsunion mit Einsatz von Währungs-Swaps geholfen zu haben. Corrigan erklärte, dass es in der Art und Weise, wie Goldman Sachs Athen geholfen habe, die Stabilitätskriterien der EU zu umgehen, „nichts unangemessen“ gewesen war. "Die Irreführung von Investoren und die Täuschung von Anlegern am Markt sind also für Corrigan völlig akzeptabel. Das ist ein weiterer Grund zum Streichen, warum wir massive globale Finanzinstitute behalten sollten“, schreibt Simon Johnson in einem aktuellen Beitrag in The Baseline Scenario. „Sie erhöhen nicht die Transparenz. Sie bringen keine Klarheit. Sie helfen Regierungen, Rechenschaftspflichten zu verletzen“, hält Johnson fest.

Stattdessen werden sie mit viel Geld bezahlt, Menschen zu täuschen, klagt Johnson zu Recht. Wo genau ist aber der soziale Wert dabei?, fragt der ehem. Chefökonom des IWF. Während die Arbeitslosigkeit ekelhaft hoch bleibt, werden Grossbanken im weiterhin unveränderten Finanzmarktumfeld viel Geld verdienen. Berechtigte Sorgen über die „Praktiken der Big Finance“ werden weiter steigen, erklärt Johnson.

Die Tatsache, dass systemrelevante Finanzinstitute über eine faktische Staatsgarantie verfügen, führt dazu, dass das Geld nicht durch die Güterherstellung, sondern durch Spekulation verdient wird. Der Finanzsektor hat nicht nur den Privatsektor hemmungslos animiert, mit Hilfe von exotischen Finanzprodukten auf steigende Hauspreise zu wetten, sondern auch Regierungen geholfen, mit Zinstauschgeschäften den realen Schuldenstand zu verschleiern. Der Bankensektor ist offensichtlich völlig ausser Kontrolle geraten. Dringend notwendig sind Banken, die der Volkswirtschaft die Dienstleistungen bieten, die für Investitionen von Unternehmen in die Realwirtschaft vonnöten sind, wie z.B. Kreditgewährung, Devisenwechsel, Exportfinanzierung usw.

Schweizer Franken: Ups, SNB did it again?

Das Geschäft an der Schweizer Börse läuft in den vergangenen Wochen ziemlich flau. Das Handelsvolumen ist tief. Angesichts der spärlichen Nachrichtenlage rücken Wechselkursbewegungen stärker in den Mittelpunkt der Aufmerksamkeit. Nachdem der Schweizer Franken heute vormittag sich gegenüber dem Euro um 0,41% verteuert hat, beginnen Spekulationen ins Kraut zu schiessen, dass die SNB erneut in den Markt eingegriffen haben könnte. Die SNB hat dazu keine Stellung genommen. Aber es ist bekannt, dass die SNB in den vergangenen Monaten mehrmals ihre Bereitschaft unterstrichen hat, einer "übermässigen Aufwertung" des Frankens gegenüber dem Euro entschieden entgegenzuwirken.


Euro CHF Exchange Rate, Intraday, Graph: swissquote.ch

Zu Gerüchten um Marktintervention durch die SNB.

TIPS-Auktion: Die neuen inflationsgeschützten 30-jährigen Papiere

Vor dem Hintergrund der für den Anleihemarkt förderlichen Aussagen von Janet Yellen, der Fed-Präsidentin von San Francisco fand gestern die erste Auktion der neuen inflationsgeschützten 30-jährigen Papiere (TIPS) seit 9 Jahren statt. Yellen sagte während eines Vortrags an der Uni von San Diego, dass die US-Wirtschaft noch die Unterstützung durch die ungewöhnlich niedrige Zinsen benötige. Die Versteigerung im Volumen von 8 Mrd. $ gilt als der erste Teil des insgesamt 126 Mrd. $ umfassenden Verkaufs von US-Staatsanleihen in dieser Woche. Die Nachfrage nach der ersten Auktion seit 2001 fiel aber nicht besonders hoch. Die Höchstrendite lag mit 2,229% 6,4 Basispunkte höher als von Händlern erwartet. Indirekte Bieter (das sind hauptsächlich ausländische Zentralbanken) haben 42,4% der Offerte gekauft. Der Anteil der Beteiligung der direkten Bieter (das sind inländische Money Managers) belief sich auf 6,4%.


Breakeven Inflation Rate, Graph: Bloomberg.com

Die bid-to-cover Quote lag insgesamt bei 2,45x.

Montag, 22. Februar 2010

Schuldendebatte: Privat gut – Staatlich schlecht?

Defizit-Falken und Mainstream-Ökonomen warnen seit Monaten konsequent vor steigenden Staatsschulden und vor Inflationsrisiken. Bemerkenswert ist aber, dass sie nie vor der Gefahr einer übermässigen privaten Verschuldung gewarnt haben, wie Prof. James Galbraith neulich zu Recht festgehalten hat. Ihr Interesse ist klar: Sie profitierten von privaten Schulden. Die Finanzkrise ist jedoch noch nicht vorbei. Während in den Medien derzeit intensiv über zunehmende Budgetdefizite in den Industrieländern berichtet wird, macht Prof. John G. McLean in einem lesenswerten Beitrag in Baseline Scenario darauf Aufmerksam, dass, wenn die Debatte sich weiterhin v.a. auf die Buchstützen der Krise konzentriert, die Reformbemühungen um die Finanzaufsicht scheitern werden. Ein gesundes Finanzsystem wäre in der Lage gewesen, den Subprime-Schock zu absorbieren, erklärt McLean. „Aber unser System, welches wild überschuldet ist, ging nach einem Schlag in die Knie“, beschreibt Wirtschaftsprofessor an der Harvard Business School die Lage.

„Wenn wir die Verschuldungsproblematik (leverage) nicht beheben, wird alles umsonst sein“, warnt McLean. Die ausstehenden Verbindlichkeiten sind im Finanzsektor von 578 Mrd. $ (21% des BIP) im Jahre 1980 auf 17'000 Mrd. $ (118% des BIP) im Jahr 2008 hochgeschnellt, bemerkt der Autor. Unter den inländischen Investmentbanken sei das Brutto-Leverage-Verhältnis von über 21 zu 1 im I. Quartal 2001 auf 30 zu 1 im IV. Quartal 2007 geklettert. Und das ist nur das, was in den Bilanzen sichtbar ist. Die Hebelwirkung sei im „off-balance“-Bereich (ausserbilanziell) mit Eventualverbindlichkeiten (einschliesslich der berüchtigten CDS von AIG) drastisch höher, betont McLean. Das Problem war, dass ein Grossteil dieser Hebelwirkung (leverage) kurzfristig ausgerichtet war, was im Falle eines Vertrauensverlustes leicht zu einem Bank Run geführt hat, erläutert McLean. Ein Grossteil von Leverage war auf Firmen konzentriert, welche in kurzer Zeit spektakulär gewachsen sind, wie z.B. Bear Stearns, welches seine Aktivposten von 1990 bis 2007 um das 10-fache gesteigert hat. Was muss man aber tun, um einen erneuten Vorfall eines solchen Unglücks zu verhindern? (1) Regulierung nach Menschenverstand, was Verbraucher- und Hypothekenkredite betrifft. Das würde ein weiteres Subprime-Fiasko verhindern, schlägt McLean vor. (2) Die Schaffung von neuen Instrumenten, um mit grossen Finanzunternehmen umzugehen und die Notwendigkeit für weitere Bailout zu reduzieren, falls diese Unternehmen in Schieflage geraten. Der amerikanische Kongress soll zudem strenge Obergrenzen für kurzfristige Schuldenaufnahme von Finanzunternehmen und ausserbilanzielle Aktivitäten einführen und fordern, dass sie über ausreichende Liquidität verfügen. Kombiniert mit einer Leverage-Deckelung würden diese Regeln dazu beitragen, einen unerwarteten Schock abzuwehren, argumentiert McLean.

Israelische Zentralbank belässt Zinsen unverändert bei 1,25%

Die Bank of Israel (BoI) hat auf ihrer Sitzung von heute Nachmittag den Leitzins bei 1,25% unverändert belassen. Der Zinsentscheid wurde mit dem Hinweis auf den schrittweisen Prozess der Normalisierung begründet. Der Prozess soll bei gleichzeitiger Unterstützung der Stabilität des Finanzsystems die Inflation in den Zielbereich zurückbringen und auf diese Weise zur weiteren Erholung der Wirtschaft beitragen. Der Verlauf des Zinssatzes werde in Übereinstimmung mit dem (a) Inflationsumfeld, dem (b) Grad der Festigkeit des Wirtschaftswachstums sowohl in Israel als auch weltweit und (c) dem Satz, um den die Zinsen in den Industrieländern erhöht werden, und (d) im Lichte der Entwicklungen des Wechselkurses von Schekel bestimmt.


Bank of Israel (BoI) Central Bank Rate, Graph: Bloomberg.com

Im einzelnen hebt die BoI drei Aspekte hervor: (1) Der Konsumentenpreis-Index überraschte im Februar mit einem zweiten Rückgang in Folge, wobei die beiden Indizes kumulativ mehr als ein halber Prozentpunkt niedriger als erwartet fielen. Die Inflationserwartungen belaufen sich im Zielbereich auf 2,4% (ermittelt aus Kapitalmaärkten) bzw. auf 2,2% (ermittelt aus Prognosen von Volkswirten). (2) Jüngste Wirtschaftsaktivitäten verlaufen weiterhin positiv. Verschieden Risikofaktoren überschatten jedoch den positiven globalen Wachstumstrend. (3) Die Leitzinsen der führenden Zentralbanken sind überall auf der Welt sehr niedrig und sie werden voraussichtlich in den kommenden Monaten niedrig bleiben. Dennoch fahren manche Notenbanken den Einsatz von speziellen Instrumenten der akkommondierenden Geldpolitik zurück, teilte die BoI mit.

CDS-Prämien für israelische Staatsanleihen

Die Risikoprämien der CDS auf Staatsanleihen Israels sind im Berichtsmonat mit 1,24% unverändert geblieben. Es handelt sich dabei um die Risikoaufschläge für 5jährige Kontrakte. Das heisst, dass Investoren 1,24% der Summe, die sie absichern wollen, als Versicherungssumme zahlen müssen. Anleger haben also 124’000 Euro zu zahlen, um israelische Staatsanleihen im Wert von 10 Mio. Euro für fünf Jahre gegen den Ausfall zu versichern.

US-Haushaltsdefizit: Was will G.O.P.?

Es ist ein offenes Geheimnis, dass die Republikanische Partei (G.O.P.) sich seit Reagan einen viel kleineren Staat wünscht. Die Konservativen wollen nach eigenen Worten den Staat so verkleinern, dass sie ihn in der Badewanne ertränken. Es gibt aber ein politisches Problem, schreibt Paul Krugman in
seiner Montagskolumne („The Bankruptcy Boys“) in NYT
. Da die Programme, die die Staatsausgaben beherrschen, Medicare (staatlicher Gesundheitsdienst, für Rentner über 65), Medicaid (staatlicher Gesundheitsdienst für arme Leute) und die soziale Sicherheit betreffen, sind die Wähler damit nicht einverstanden, Kürzungen in Kauf zu nehmen, erklärt Krugman. So, wie gehen die Konservativen damit um? Sie senken die Steuern. Im Grunde genommen eine Lockvogeltaktik. Mit populären Steuersenkungen sorgen die Konservativen absichtlich dafür, dass die staatliche Haushaltslage sich verschlechtert, argumentiert Krugman. Ausgabenkürzungen lassen sich dann als eine Notwendigkeit als eine Wahl verkaufen, betont Nobelpreisträger. Weil es dann als die einzige Möglichkeit erscheint, das Haushaltsdefizit zu reduzieren.

Nun ist es so, dass mehr als die Hälfte des Defizits auf die Grosse Rezession zurückzuführen ist. Der starke Rückgang der Einnahmen erforderte aber einen vorübergehenden Anstieg der Staatsausgaben, um den Schaden zu begrenzen. Selbst wenn die Krise vorbei ist, wird das Budget noch in roten Zahlen stecken: Als Folge der Steuersenkungen während der Bush-Ära (dazu zählt auch die Kriegsfinanzierung), hält Krugman fest. Die Kombination aus einer alternen Bevölkerung und aus steigenden Kosten für medizinische Versorgung dürfte bis 2020 zu einem explodierenden Wachstum der Schulden führen, prognostiziert Krugman. Nun sind die Konservativen auf den Plan gerufen, zu sagen, wo im Haushalt wieviel gekürzt werden soll. Präsident Obama hat sie dazu quasi eingeladen, indem er eine überparteiliche Defizit-Kommission einberufen hat. Die Republikaner bestehen darauf, dass das Defizit beseitigt werden muss. Sie sind aber weder für Steuererhöhungen noch für Ausgabenkürzungen bereit, argumentiert Krugman. Ihre de facto Strategie, sich jedem verantwortungsvollen Handeln zu widersetzen, läuft darauf hinaus, „bis wir mitten in einer fiskalischen Katastrophe landen“, warnt Krugman entlarvend.

Nötig sind Arbeitsplätze, nicht Defizitkürzung

„Was wir brauchen, sind Arbeitsplätze, nicht eine Defizitkürzung“, schreibt Prof. James Galbraith in einem lesenswerten Essay in Guardian. Policy Network fordert langfristige Strategien, da die unmittelbare Krise vorüber sei, um die Wirtschaft nach der Rezession zu formen und das Wirtschaftswachstum zu fördern. Aber die unmittelbare Rezession ist nicht vorbei, hebt Galbraith hervor. Sie ist nicht vorbei für die Arbeitslosen. Sie ist nicht vorbei für die jenigen, die ihre Häuser verlieren. Sie ist nicht vorbei für Griechenland, Spanien, Portugal oder Island, die einem Durcheinander auf den Kapitalmärkten gegenübersehen, betont Wirtschaftsprofessor an der University of Texas at Austin. Europa hat keinen Plan für Beschäftigung. In den USA hat Präsident Obama jüngst ein Arbeitsbeschaffungsprogramm angekündigt und in einem sich in einer Sackgasse befindenden Kongress zu Investitionen im Verkehrswesen, in saubere Energie und Bildung aufgerufen.

Kein Land hat einen glaubwürdigen Plan für den Schuldenerlass für Hausbesitzer. Mitteleuropäische Länder reagieren mit verschränkten Armen auf die Not ihrer nahen Nachbarn, argumentiert Galbraith. Das richtige Ziel sei nicht, das post-Rezession-Wachstum zu formen. „Das Wachstum ist nicht gewährleistet. Es kann nicht davon ausgegangen werden. Es ist nicht einmal die höchste Priorität“, hält Galbraith fest. „Die richtige Aufgabe ist, einen fairen, effektiven und nachhaltigen Weg aus der Krise zu finden“. Die Menschen brauchen Arbeit. Wir sind mit den Herausforderungen des Klimawandels konfrontiert, so Galbraith. Die Grundzüge eines Programms liegen daher auf der Hand. Es gibt darüber kein Geheimnis. Im Jahre 1929 schrieb Keynes, dass es viel zu tun gibt. Und es gibt Menschen. Warum bringen wir sie nicht zusammen? Heute ist es so einfach wie damals, schlussfolgert Galbraith.

In Wahrheit ist der ganze Lärm um das Thema „Defizit/Verschuldung“ ein Versuch, die Aufmerksamkeit abzulenken, bemerkt Galbraith zu Recht. Diejenigen, die hinter dem Aufruhr stehen, haben die Krise nicht kommen sehen und sie haben nie vor der Gefahr einer übermässigen Verschuldung der Privaten gewarnt. Ihr Interesse liege auf der Hand. Sie profitieren von privater Verschuldung, so Galbraith.

Hat tip James Kwak, Baseline Scenario.

Sonntag, 21. Februar 2010

Klimawandel: Kostenkrise?

Vorausschätzung im Hinblick auf den Klimawandel sind höchst ungewiss, behaupten Gegner. Ein Punkt, den Klimaforscher ohne weiteres zugeben. Die Klimawandel-Leugner sehen die Ungewissheit als Stütze ihrer Untätigkeit. „Doch eine sorgfältige Abwägung aller relevanten Kosten und Nutzen unterstützt genau den umgekehrten Weg“, schreibt Prof. Robert Frank in einem lesenswerten Essay in NYT. Nach jüngsten Schätzungen der Global Integrated Systems Model an der MIT deutet die Median- Prognose auf einen Aufstieg der Erwärmung um 9 Grad Celsius bis Ende des Jahrhunderts hin, in Ermangelung wirksamer Gegenmassnahmen. Massnahmen zu ergreifen, kostet nicht viel, bemerkt Frank. Nach Schätzungen des „Intergovernmental Panel on Climate Change„ würde eine Steuer von 80 $ pro Tonne Kohlendioxit oder ein „Cap-and Trade“-System mit ähnlichen Aufwendungen die Temperatur bis Mitte des Jahrhunderts stabilisieren.

Die Zahl wurde jedoch vor der Ankunft der pessimistischen Schätzungen hinsichtlich der Geschwindigkeit der globalen Erwärmung festgelegt. „Nehmen wir eine Steuer von 300 $ pro Tonne an, um sicher zu sein“, schreibt Frank weiter. Im Rahmen einer solchen Steuer würden die Preise der Güter im Verhältnis zu ihren „carbon footprints“ steigen. Im Fall von Benzin z.B. um etwa 2,60$ pro Gallone, rechnet der Wirtschaftsprofessor an der Cornell University. Ein plötzlicher Preisanstieg in dieser Grössenordnung könnte durchaus schmerzhaft sein. Aber wenn sie mal eingeführt wird, würde es viel weniger Schaden einrichten, behauptet Frank. Angesichts stetig steigender Kraftstoffpreise würden die Hersteller dazu übergehen, effizientere Fahrzeuge zu entwickeln, erklärt Frank. Kurz gesagt sind die Kosten zur Vermeidung des Klimawandels erstaunlich gering. Und geht um ein paar kleine Veränderungen im Verhalten. Das eigentliche Problem mit den Schätzungen sei, dass das Ergebnis schlechter als erwartet ausfallen könnte. Das ist zugleich das stärkste Argument für Massnahmen. „In einer vernünftigen Welt sollte das eine leichte Entscheidung sein“, argumentiert Frank. „Aber in diesem Fall scheinen wir in die falsche Richtung geleitet worden zu sein. Dieser seltsame Zustand mag in der menschlichen Psyche verwurzelt sein“, wie der Harvard Psychologe Daniel Gilbert in einem Artikel (2006) in Los Angeles Times zutreffend formulierte, ist die globale Erwärmung schlecht, aber es gibt uns nicht das Gefühl, blamiert, verärgert oder angewidert zu sein. Folglich fühlen wir uns nicht gezwungen, uns dagegen aufzulehnen, wie wir uns gegen andere bedeutsame Gefahren für unsere Art verhalten, wie z.B. gegen das Fahnenbrennen.

Auch Jeffrey Sachs befasst sich mit dem Thema Klimawandel. Er erklärt in seiner lesenswerten Kolumne („Die unlauteren Angriffe auf die Klimaforschung“) in Project Syndicate, wie die Klimawandel-Gegner vom grossen Geld unterstützt werden. Es handelt sich dabei „zum Teil um Unternehmen, die die zusätzliche Kosten der Regulierung nicht bezahlen wollen, zum Teil um marktradikale Ideologen, die sich gegen jede Art von staatlicher Kontrolle wenden“, erläutert Jeffrey Sachs. „Die Wissenschaft des Klimawandels ist eine bewunderswerte intellektuelle Aktivität“, betont Wirtschaftsprofessor an der Columbia University. „Und die Botschaft ist klar: Der Verbrauch von Öl, Kohle und Gas im grossen Stil bedroht die Biologie und Chemie des Planeten“, so Sachs als Fazit.

Inflation? Von wegen! Gefahr droht von Disinflation

Obwohl die Wirtschaft nach wie vor in einer Liquiditätsfalle steckt und die Welt die schwerste Finanzkrise seit den 1930er Jahren erlebt, werden Defizit-Falken nicht müde, von einer ausufernden Inflation zu warnen. Die empirische Erfahrung legt aber nahe, dass die grösste Gefahr während einer schweren Rezession nicht von der Inflation, sondern von der Deflation droht. Genau genommen geht es um das beträchtliche Risiko der Disinflation. Grund: Die anhaltend niedrige Kapazitätsauslastung reduziert die Inflation. Weil 1) das Potenzialwachstum sich zurückbildet, und 2) der Geldmultiplikator einen starken Rückgang aufweist. Bleibt die Produktionslücke ( Output Gap) geöffnet und verharrt die Arbeitslosigkeit hoch, entsteht kein Preisdruck, da die Nachfrage zum Erliegen gekommen ist. Paul Krugman und Mark Thoma verweisen in diesem Zusammenhang auf die fallende Kernrate der Inflation. Wie die aktuellen CPI-Daten vom Freitag zeigen, ist die Kernrate im Januar sogar erstmals seit 1982 unter Null gerutscht.


Verbraucher Preise, Kernrate, Graph : Washington Post

Warum signalisiert aber der Konsens der makroökonomischen Prognosen keinen Rückgang der Inflation? Stimmen die Erwartungen im Hinblick auf die Beschäftigung (nach wie vor sehr hohe Arbeitslosigkeit), dürfte die Inflation weiter fallen. Betrachtet Krugman die Daten der „getrimmten“ Inflationsbemessung der Cleveland Fed, welche die grossen Preisschwankungen ausschliesst und dabei einen Median-Wert ermittelt, stellt er fest, dass wir hier angesichts der schwachen Wirtschaft mit einer dramatischen Disinflation-Situation zu tun haben. Das zeigt, dass die Deflation nicht weit in Zukunft liegt, argumentiert Krugman. Darüber hinaus gibt es unter Ökonomen eine wachsende Überzeugung (siehe IWF, Olivier Blanchard), dass es vernünftig wäre, ein höheres Inflationsziel an den Tag zu legen, hält Krugman fest. Realzinsen steigen, selbst wenn der nominale Zinssatz bei Null bleibt. Blanchard hat kürzlich die Meinung vertreten, dass ein durchschnittlich höheres Inflationsziel (und damit höhere durchschnittliche nominal Zinsen) für die Geldpolitik mehr Spielraum gewährt und zu einer weniger schlechteren Haushaltslage geführt hätten. Krugman befürchtet als Fazit eine reale Gefahr, dass die USA japanische Verhältnisse erleben werden.


Trimmed Inflation Rates, Graph: Courtesy of Mark Thoma(Economist’s View)

Samstag, 20. Februar 2010

Bankpleiten: Vier weitere Banken schliessen im Februar

Die FDIC hat am Freitag laut Reuters 4 weitere Banken in Illinois, California, Texas, Marco Island, Fla. geschlossen. Damit erhöht sich die Anzahl der Banken, die im Jahre 2010 pleite gingen, auf 20. Alle vier Banken verfügen insgesamt über ein Anlagevermögen von 4,18 Mrd. $. Die Einlagen der vier Banken belaufen sich auf insgesamt 3,36 Mrd. $. Die Federal Deposit Insurance Corp (FDIC) wird am kommenden Dienstag im Rahmen einer vierteljährlichen Pressekonfrenz einen aktuellen Überblick über ihre Sicht der Kreditwirtschaft geben. Die Behörde wird zudem über die Ergebnisse des IV. Quartals 2009 Auskunft erteilen und ihre aktualisierte Liste mit der Anzahl der notleidenden Banken veröffentlichen.

Bankpleiten:
2010: 20
2009: 140
2008: 25
2007: 3

Die FDIC versucht das Vermögen der Banken zu verkaufen und deckt zugleich die Einlagen der Sparer. Die Einlagen der Sparer sind bis zu 250'000 $ pro Konto geschützt. Die FDIC erwartet einen Tempoanstieg der Fehlschläge in diesem Jahr. Die FDIC-Chefin Sheila Bair rechnet damit, dass die Ausfälle 2010 ihren Höchststand erreichen und dann beginnen werden, zu sinken.

Freitag, 19. Februar 2010

EZB Chefposten: Nachfolger gesucht

Wer soll Jean-Claude Trichet im Herbst 2011 als Nachfolger zum EZB-Chef folgen? Aus Sicht der Bundesregierung hat Axel Weber, der Präsident der migrantenfeindlichen (siehe kulturrassistische Äusserungen von Thilo Sarrazin) Deutschen Bundesbank sehr gute Chancen. Weber, der politisch nicht unabhängig ist, hat als Hauptrivalen Mario Draghi, den italienischen Notenbankgouvernuer. Draghi kann sich bei seiner Kandidatur auf das Netzwerk aus seiner Tätigkeit bei der amerikanischen Investmentbank Goldman Sachs verlassen. Oder ist er deswegen nicht unbelastet? Der Vizepräsident der EZB scheint jedoch festzustehen: Die Finanzminister der Euro-Staaten sprechen sich einvernehmlich für Vitor Canstancio, den Portugiesen. Ein offenes Geheimnis ist dabei, dass Personalentscheidungen in Brüssel nicht ohne Rücksicht auf Proporz fallen. Unabhängig davon stellt Simon Johnson 6 Fragen an Axel Weber:

Johnson möchte (1) wissen, wer inwiefern geschlafen hat, als der Deutsche Bank erlaubt wurde, u.a mit Wetten auf Subprime Hypotheken zu einer der am meisten schuldenbeladenen („most leveraged bank“) Banken der Welt zu werden? (2) Wie genau war Herr Weber in das HRE-Debakel involviert? Deutschland behauptet, dass es Grossbanken wirksam regulieren kann und es keinen Anlass zur Grössenbegrenzung gebe. Für den Rest von uns scheint aber Deutschland nicht einmal relativ kleinere Banken regulieren und beaufsichtigen zu können. (3) Warum widersetzt sich Deutschland ständig gegen vernünftige Vorschläge zur Erhöhung der Eigenkapitalanforderungen für die Banken? Sowohl auf der Ebene des stellvertretenden Ministers als auch durch die unermüdliche Lobby-Arbeit von Josef Ackermann. Die Vermutung liegt nahe, dass es darum geht, Verluste zu verstecken, und zwar in der Verantwortung des Staates, was das Mismanagement bei den Landesbanken betrifft. Warum die breite politische Vertuschung? (4) Warum sind die Ergebnisse der Stresstests der europäischen Banken nie veröffentlicht worden? Hat es mit den grossen gegenwärtigen und voraussichtlich künftigen Verlusten in den Bilanzen der Finanzinstitute zu tun, die in den Zuständigkeitsbereich von Herr Weber fallen? (5) Deutsche Behörden sind bestrebt, die Länder an der südlichen Peripherie der Euro-Zone zu kritisieren. Die Geldpolitik an der Euro-Zone war sehr prozyklisch (die Boom-Bust-Sequenz, z.B. in Spanien). Und die Regulierungsbehörden haben während der grosszügigen Kreditvergabe der Kernländer für den Mittelmeerraum und Osteuropa nur zugeschaut. Davon haben die deutschen Exporteure profitiert. Die Nachteile der verschwenderischen Politik liegen jetzt vor der Tür der finanzschwachen EU-Länder. Ist es alles fair und vernünftig? (6) Herr Weber ist bestrebt, auf europäischer Ebene die Führung zu übernehmen. Ist es die dahinter steckende Absicht, die Präferenzen zu Gunsten von Kernländern zu verlagern, während die Länder an der Peripherie mit einer ungeeigneten Politik in die genau entgegengesetzte Richtung geschickt werden? Gibt es überhaupt etwas, was er und andere als Lehre aus den jüngsten Erfahrungen ziehen?

Fazit: „Deutschland und Herr Weber sind verantwortlich für den Aufbau einer zentralen Version des Bretton-Woods-Systems fester Wechselkurse in Europa“, so der ehem. Chefökonom des IWF. „Die ganze Last der Anpassung tragen die Defizitländer wie Griechenland“. Simon Johnson, Wirtschaftsprofessor an der MIT hofft, dass andere Kandidaten ans Rennen um den Chefposten bei der EZB gehen.

US-Konsumentenpreise steigen im Januar nur um 0,2%

Der amerikanische Konsumentenpreisindex (CPI) ist im Januar im Monatsvergleich moderat um 0,2% gestiegen. Annualisiert kletterte die Inflation um 2,6%. Die Preiszunahme ist hauptsächlich auf den Anstieg des Energie-Index zurückzuführen.


US CPI, 1-month percent change, Graph : BLS, Febr. 19, 2010

Der Energie-Index kletterte im Januar um 2,8%. Das entspricht dem 9. Anstieg in Folge. Der Index für Rohstoffe ist um 4,9% gestiegen.



US CPI, 12-month percent change, Graph : BLS, Febr. 19, 2010

Was heisst eigentlich Stigma des Diskontsatzes?

Kaum hat die Fed die Erhöhung des Diskontsatzes um 0,25% auf 0,75% angekündigt, geht die Angst vor einer zu straffen Geldpolitik im Markt um. Dabei bleibt der Zielsatz für Tagesgeld (Fed Funds Rate) zwischen 0% bis 0,25% unverändert. Warum heisst es aber, wenn es um die Refinanzierung über den Diskontsatz geht, dass die Kreditaufnahme über das Diskontfenster mit Stigma behaftet ist? Elizabeth Duke, Mitglied des Board of Governors der Fed hat gestern fast zeitgleich mit der Bekanntgabe der Diskontsatzerhöhung durch die US-Notenbank in einem Vortrag in Virginia zum Thema „discount rate stigma“ Stellung genommen. „In der Theorie ist es der höhere Zinssatz, der die Banken davon abhält, das Diskontfenster zur Refinanzierung zu nutzen. In der Praxis sind die Banken misstrauisch, dass die Kreditaufnahme zum Diskontsatz eine zusätzliche Kontrolle der Fed mit sich brächte“, erklärt Duke.


Discount Window Borrowing, Graph: Fed St. Louis, Febr. 2010

Es ist also so, als ob man den eigenen Vater um Geld anpumpen würde. Die Angelegenheit ist ja zumeist mit unangenehmen Fragen verbunden: „Sohn, warum brauchst du dieses Geld?“ oder „Was hast du mit dem Geld vor?“, würde Papa sofort fragen. „Das Dilemma der Fed ist, dass es gerade dann, wenn die Kreditaufnahme über das Diskontfenster notwendig ist, damit die Kredite fliessen, am meisten stigmatisiert ist“, bemerkt Duke. „Das Diskontfenster der Fed ist das Hauptinstrument zur Geldverteilung in Notfällen“, führt das Fed-Mitglied weiter aus, „wenn die Kreditaufnahme zwischen den Geschäftsbanken nicht funktioniert, was Ende 2007 der Fal war“. Weil die Banken sehr zurückhaltend waren, um das Diskontfenster in Anspruch zu nehmen, sei die Nutzung des Instruments gebrochen gewesen, erläutert Duke. Um den Stigma-Effekt auszugleichen, habe die Fed eine Reihe von Schritten eingeleitet. „Wir haben die Differenz (spread) zwischen dem Diskontsatz und dem Leitzins (Fed Funds Rate) von 100 Basispunkten auf 25 Basispunkte reduziert“, so Duke. „Und wir haben die höchste Laufzeit von einer Nacht auf 90 Tage ausgedehnt. Aber die Bedenken der Banken über die Stigmatisierung kompensiert die Attraktivität der niedrigen Zinsen immer noch mehr“, erklärt Duke.

Wie dem oben abgebildeten Chart zu entnehmen ist, hat sich das ausstehende Volumen an Kreditaufnahme über das Diskontfenster in den vergangenen Monaten erheblich zurückgebildet. Mittlerweile markiert das Kreditvolumen weniger als 100 Mrd. $ (z.Z. 87'700 Mrd. $). Als die Finanzkrise sich zuspitzte, erreichte das Volumen einen Wert von mehr als 400 Mrd. $. Der Diskontsatz spielt für die Geldpolitik i.d.R. keine Rolle.

Hat tip Tracy Alloway FT Alphaville.

US-Notenbank erhöht Diskontsatz um 0,25% auf 0,75%

Die amerikanische Notenbank (Fed) hat gestern Abend nach Börsenschluss den Diskontsatz um 0,25% auf 0,75% erhöht. Die Aktion der Fed war keine Überraschung. Ben Bernanke, Fed-Chef hatte vergangene Woche erklärt, dass die Notenbank den Diskontsatz schon bald anheben werde. Die aktuelle Ankündigung der Fed ist daher nicht als Signal für eine Straffung der Geldpolitik zu verstehen. Beim Diskontsatz handelt es sich um Kredite, die die Geschäftsbanken im Notfall direkt bei der Fed beanspruchen. Da die Kreditaufnahme über das Diskontfenster als „uncool“ gilt, machen die Banken selten davon Gebrauch, eben nur wenn Not am Mann ist. Das Volumen an Diskontkrediten ist seit einem Jahr deutlich in einem Abwärtstrend. I.d.R. liegt der Diskontsatz 100 Basispunkte über dem Leitzins. Nach dem Ausbruch der Finankrise hat die Fed den Spread eingeengt, um die angespannte Lage am Geldmarkt zu mildern. Der Leitzins (Fed Funds Rate) bleibt zwischen 0 und 0,25% unverändert. Die Fed begründete die erstmals seit mehr als drei Jahren erfolgte Diskontsatzerhöhung mit dem Hinweis auf die andauernde Verbesserung der Bedingungen an den Finanzmärkten.


Fed the Discount Rate, Graph: Bloomberg.com

Die Geschäftsbanken sind ab heute gehalten, sich für ihre kurzfristige Liquiditätsbesorgung am Geldmarkt zu orientieren. Die Fed schickt sich jetzt an, die ausserordentlichen Kreditfazilitäten schrittweise zurückzunehmen.


Fed Daily Effective Rate, Graph: Fed of New York

Donnerstag, 18. Februar 2010

US Erzeugerpreise steigen im Januar um 1,4%

Der amerikanische Erzeugerpreisindex (PPI) legte im Januar um 1,4% zu, wie das BLS heute mitteilte. Im Vergleich verbuchte der Index im Dezember einen Anstieg um 0,4%. Die Kernrate stieg um 0,3%. Die Erzeugerpreise kletterten damit annualisiert zum dritten Mal in Folge. Die Energiepreise sind stärker als erwartet gestiegen. Die Benzinpreise legten im Januar um 11,5% zu.


US PPI, Monthly percent changes, Graph: BLS


US PPI, 12-Monthly percent changes, Graph: BLS

Von Subprimes zu Derivatives

Dass Griechenland nicht das eigentliche Problem ist, wird tagtäglich klarer. Das gilt nicht nur für die Schuldenproblematik, sondern auch für die Anwendung der derivativen Swap-Instrumente zur kurzfristigen Steuerung der Liquidität und zur Verschleierung der Schulden. „Viele kommunale Behörden haben diese Finanzinstrumente eingesetzt, um sofortige Liquidität für die laufenden Ausgaben zu bekommen", schildert Tullio Lazzaro, der Vorsitzende des italienischen Rechnungshofs in einem Vortrag heute in Rom, wie Bloomberg berichtet. "Das wird sie und die künftige Generation mit immer schweren Schulden belasten", erklärt Lazzaro weiter. Nach Angaben von Bank of Italy haben mehr als 519 italienische Gemeinden schätzungsweise 990 Mio. € Verluste aus Derivaten verbuchen müssen.

Der irreführende Einsatz von Derivaten stand in keinem Zusammenhang mit der Risikodeckung, teilte die Generalstaatsanwaltschaft in Italien mit. Die Praxis habe sich bis an die lokalen Behörden von bescheidener Grösse ausgeweitet, die nicht über die notwendigen Strukturen und Know-How verfügen, um wirtschaftlich und finanziell darüber zu befinden, erklärt die Behörde.

Fazit: Schutz mit Derivaten ist eine Illusion. Das Risiko wird mit Derivaten nicht gestreut, sondern viel stärker konzentriert. Beim Käufer. Die Finanzoligarchie hat Derivate wie in einem illegalen Pyramidensystem hemmungslos vermarktet. Vielen Anlegern ist es eigentlich nicht erlaubt, mit Derivaten zu handeln. Wenn aber Derivate in ein Swap-Geschäft eingebettet werden, gelten sie als Wertpapier. Die Restriktion wird auf diese Weise umgangenen. Willkommen in der wundersamen Matrix der Derivate. „Wenn du Gold machts, dann machst du die Regeln“, zitiert Satyajit Das in seinem ausgezeichneten Buch „Traders, Guns & Money“ eine goldene Regel der Banken.

US-Arbeitslosigkeit im Januar 2010

Im Januar ist in den USA die Anzahl der arbeitslosen Menschen auf 14,8 Mio. zurückgegangen. Die Arbeitslosenquote sank um 0,3% auf 9,7%.


Unemployment Rate, Jan. 2008 – Jan. 2010, Graph : Bureau of Labor Statistics, Febr. 2010

Die Anzahl der Langzeitarbeitslosen kletterte im Januar weiter und erreichte 6,3 Mio. Seit dem Ausbruch der Rezession im Dezember 2007 hat sich die Anzahl der Langzeitarbeitslosen um 5 Mio. erhöht.

Die Veränderung der Beschäftigung ausserhalb der Landwirtschaft :


Nonfarm Payroll Employment, Graph : Bureau of Labor Statistics

Täuschen mit Tauschgeschäften

Der Einsatz von Derivaten, um Schulden zu verschleiern und Rechtsvorschriften aus dem Weg zu gehen, ist nicht neu, schreibt Satyajit Das in einem lesenswerten Essay in FT. Fachleute behaupten, dass Derivate zur Absicherung von Risiken genutzt werden. Aber die Instrumente werden umfassend genutzt, um Anlagerestriktionen und steuerliche Rechtsvorschriften zu umgehen, bemerkt der Autor des Bestsellers „Traders, Guns & Money“, der kürzlich auch auf Deutsch erschien. Die aktuelle Finanzreform konzentriere sich nicht auf diese Frage, betont Das. Er verweist darauf, dass die politische Grundlage unklar ist, wie solche Anwendungen genehmigt werden können. Schliesslich werden dadurch Anleger und Regulierungsbehörden irregeführt. Es darf doch nicht der Sinn der Sache sein, dass Regierungen mit Kreditderivaten betrügen.

Der Link zum Interview mit Satyajit Das in diesem Blog.

Mittwoch, 17. Februar 2010

Neuemission: TIPS mit 30 Jahren Laufzeit

Unabhängig davon, ob die Staatsverschuldung weiter ansteigt oder nicht, finden US-Treasuries noch immer einen reissenden Absatz. Vor diesem Hintergrund wird das US-Schatzamt morgen die Einzelheiten der ersten TIPS-Auktion mit 30 Jahren Laufzeit bekanntgeben. Die Ökonomen von Morgan Stanley rechnen mit einem Volumen von 10 Mrd. $. Das bedeutet ein Zuwachs um 2 Mrd. $ über die letzte Versteigerung der 20-jährigen TIPS (inflationsgeschützte Staatsanleihen) von neulich. 30-jährige TIPS waren im Oktober 2001 eingestellt. Die Versteigerung von neuen 30Y TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities) wird erst am Montag stattfinden. Der gerade jetzt bekanntgewordene Rückgang der chinesischen Bestände an US-Staatsanleihen dürfte der bevorstehenden Auktion keinen Abbruch tun.


30Y UST, Graph: Bloomberg.com

Nachdem Peking im vergangenen Monat US-Treasuries im Volumen von mehr als 34 Mrd. $ abgestossen hat, hat Japan nun den Titel als den grössten Gläubiger der USA übernommen. An diesem Vorgang lässt sich jedoch kein Trend erkennen, als dass man sich um den Stellenwert des US-Dollars als Weltreservewährung Sorgen machen müsste.

Griechenland: to Euro or not to Euro

Martin Feldstein schlägt heute in einem Essay in FT ("Let Greece take a eurozone Holiday") vor, dass Griechenland vorübergehend zu Drachme zurückkehren soll, um auf diese Weise preisliche Wettbewerbsfähigkeit wieder zu erlangen. Aus makroökonomischer Sicht macht es eigentlich Sinn, kommentiert Paul Krugman in seinem Blog. Aber es ist (politisch) unmöglich, fügt Krugman hinzu. Feldstein soll Barry Eichengreen lesen, empfiehlt Nobelpreisträger.Die Euro-Einführung lässt sich nicht rückgängig machen, erklärt Prof. Eichengreen. Den Euro zu verlassen, würde eine lange Vorbereitungszeit erfordern, welche angesichts der erwarteten Abwertung die Mutter aller Finanzkrisen auslösen würde, hält Eichengreen fest. Es käme zu einem Bank Run, weil alle privaten Haushalte und Unternehmen ihre Einlagen zu anderen Banken in der Euro-Zone bringen würden.

Investoren auf der Flucht würden eine Krise auf dem Anleihemarkt herbeiführen. Die Quelle der gegenwärtigen Krise ist extern. Sie ergibt sich (1) aus der Dollar-Abwertung und (2) aus dem Drängen der chinesischen Behörden, Renminbi dem Dollar folgen zu lassen. Das ist aber nichts, um Klagen zu entschärfen, fügt Eichengreen hinzu. Ist der Euro zum Scheitern verurteilt? Die Antwort ist nein, schreibt Wirtschaftsprofessor an der University of California, Berkeley weiter. Der eine Grund, warum die Mitglieder den Euro nicht verlassen, sind ökonomische Kosten. Ein Land, das die Euro-Zone verlässt, weil es an Wettbewerbsfähigkeit verloren hat, würde voraussichtlich seine neue Währung abwerten wollen. Da die Arbeitnehmer dies wissen, würde ein Anstieg der Lohnkosten jede Vorteile der externen Wettbewerbsfähigkeit neutralisieren, erklärt Eichengreen. Und das Land wäre gezwungen, höhere Zinsen für seine Schulden zu zahlen. Ein zweiter Grund, warum ein Land die Euro-Zone nicht verlassen würde, sind die politischen Kosten. Ein Land, welches EU-Verpflichtungen nicht erfüllt, würde seine Partner antagonisieren. Und es würde wie ein zweitklassiges Mitglied behandelt. Das unüberwindbare Hindernis ist aber weder ökonomisch noch politisch, sondern verfahrenstechnisch, betont Eichengreen. Die Wiedereinführung der Nationalwährung würde im Wesentlichen erfordern, dass alle Verträge (für Entlohnung, Bankeinlagen, Obligationen, Hypotheken, Steuern und alles andere) in die inländischen Währung wiederumgestellt (redenomination) werden müssten. Der Gesetzgeber müsste ein Gesetz verabschieden, indem alle Banken, Unternehmen, Haushalte und Regierungen aufgefordert werden, ihre Verträge in diesem Zusammenhang umzustellen. Aber in einer Demoktratie müsste diese Frage im voraus sehr ausführlich diskutiert werden, betont Eichengreen.